Circle三季报将于11月4日公布：USDC增长之后，收入能留下多少

Circle将于11月4日披露2026年第三季度业绩，11月2日能核对的仍是此前公布的经营数据。一个值得带到这次财报里的问题是：USDC使用增长，能有多少真正留在发行商账上？公司8月5日的第二季度公告给出了鲜明对照：平均流通量同比增长25%，储备收入却只增长5%。这组差距说明，判断稳定币业务不能只数链上的美元，也必须看这些美元以什么利率产生收入，以及收入支付给了谁。

先把季度末的余额放回正确位置

Circle披露，第二季度末USDC流通量为733亿美元，同比增长19%；同一份公告说，季度平均流通量同比增长25%。两个增幅可以同时成立，因为一个反映6月底的余额，一个描述整个季度的平均水平。财报发布前若把某一天的发行量直接乘以收益率，得到的只是粗略情景，不能代替整个报告期的储备收入。一次季末集中发行，也不能倒算成此前三个月已经收到的利息。

对发行商而言，储备收益取决于计息资产规模、实际收益率和持有时间。即使流通量增加，新增资金进入得较晚、现金占比变化，或者到期资产以更低利率续作，收入也未必跟着等比例增加。第二季度公告明确解释，储备收入增长主要由平均流通量上升推动，但被储备回报率下降66个基点部分抵消。这里的66个基点是回报率变化，不能读成收入减少66%。

平均余额增长与单位余额收益下降必须一起计算。因此，11月4日首先应核对的是第三季度平均流通量及对应储备回报率，再解释期末余额为什么与平均值不同。只展示期末余额创新高，或者只展示利率下行，都容易漏掉另一半作用。这里的判断是对财报口径的分析，不是对尚未披露结果的预告。

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收入增长之后，还有一层分销成本

第二季度储备收入为6.68亿美元，其他收入为3400万美元，公司披露的总收入及储备收入为7.01亿美元。各分项采用百万美元取整，因此分项加总出现的100万美元差额不能擅自归为某项业务。更需要留意的是，同期分销、交易及其他成本合计4.12亿美元，同比增长1%，公告将变化主要归因于分销付款增加。

分销成本的存在改变了扩张的价值判断。合作平台帮助USDC触达用户，发行商则为获取和维持这些余额承担费用。新增余额如果高度依赖付费分销，储备收入增长会伴随更多费用；若余额增长来自成本较低的直接渠道，留存收益可能更好。同样增加一美元流通量，对股东的贡献会因分销安排而不同。这不是说规模无用，而是不能跳过取得规模的条件。

在简化观察中，总收入及储备收入减去分销、交易及其他成本，有助于看清支付这类成本后还剩多少收入空间；但这个差额仍不是净利润。工资、产品研发、基础设施、折旧、税务等项目还会继续影响最终结果。没有合同细节时，也不能把4.12亿美元全部说成支付给某一家合作方的佣金，更不能据此倒推所有渠道使用同一种分成比例。

下面的概念插图用不同大小的容器表达这层差异：规模扩大并不意味着穿过成本环节的收入按同样幅度增加。它不描绘真实资金账户，也不是公司收入流向的精确比例图。

第三季度若出现流通量上升、收入增长、成本更快增长的组合，业务可能在扩大，留存能力却未改善。反过来，即使收入增速受利率压制，分销成本增速放缓也可能减轻压力。必须同时看收入和成本的变化，才能区别规模扩张与经营效率改善，不能只用单一增长率下结论。

交易额增加，为什么不能直接折算收费

Circle第二季度公告披露，USDC链上交易额达到14.8万亿美元，同比增长151%。这个数字描述资产在链上的流转，而非Circle对每一笔转账都收取费用后的收入。资金可以在不同账户或合约之间多次移动，同一笔余额也可以在季度内反复周转。把所有流转金额乘上自行假定的费率，会生成一个公司并未披露的收入数字。

这并不否认交易额的用途。它可以与平均余额对照，观察资金使用频率；也可以帮助识别支付、交易或资金调拨需求是否增加。但要把活动转化为商业价值，还需要知道收费发生在哪个产品环节、谁承担费用、相关业务在财报中记入哪个项目。链上总量越大，越需要解释其中有多少活动对应实际收费，而非越可以省略解释。

同一公告称，第二季度末Circle Payments Network按此前30天交易量年化的规模为147亿美元，环比增长76%。年化运行规模不是季度实际交易额，更不是收入。它把较短窗口的活动速度投射到一年，适合表达当时运行状态，却不能与整个季度14.8万亿美元链上转账额当成同一口径直接比较，也不能直接算作公司全年已经实现的业务。

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这里还有一个容易混淆的关系：USDC持有人获得的是稳定币对应的兑付安排，Circle股票投资者承担的是经营结果和估值变化。发行商收入增长不会自动成为持币人的利息；稳定币链上用量增加，也不直接规定股票价格应上涨多少。讨论业务增长时，应把资产使用、公司收费与股东收益分别落在对应证据上。

3400万美元其他收入，先看基数再看增速

公司表示，第二季度其他收入为3400万美元，同比增长41%，主要来自订阅及服务收入增长。与6.68亿美元储备收入相比，这部分仍小得多。它的意义在于提供利率以外的收入来源，但单季较高增速还不足以证明Circle已经摆脱储备收益依赖。下面保留公告中的原句，采用原文摘录排版，非网页截图。

要评价其他收入的质量，下一份财报需要回答更细的问题：增长是否来自持续订阅，是否存在一次性服务收入，新增业务要投入多少成本，以及同一客户能否持续贡献。只有收入项目及成本能够相互对应，才好判断多元化是否真的降低利率敏感度。合作机构数量或产品发布数量可以帮助理解拓展进度，却不能代替这些财务结果。

利润同比改善，也要检查比较基数

第二季度持续经营净利润为4800万美元，同比改善5.30亿美元。Circle明确指出，这主要与上年首次公开募股相关股权薪酬影响有关。同一公告中的调整后EBITDA为1.43亿美元，同比增长8%。这两个指标的变化幅度差异很大，提醒读者不要把净利润同比改善全部解释成经常性业务突然加速。

调整后指标也有自己的限制。公司在公告中说明，调整后EBITDA和调整后经营费用属于非通用会计准则指标，并披露了剔除项目。阅读第三季度结果时，应将它们与会计利润及调节表一起看；剔除的费用即使有非现金性质，也可能影响股东权益或长期经营成本。把调整后利润当成可直接分配现金，同样超出了指标能支持的范围。

11月4日该验证的，是哪一种增长

Circle10月7日公告确认，第三季度结果将在11月4日公布，并安排美国东部时间上午8点的网络直播。本文写作时结果尚未披露，上述财务数字全部来自2026年第二季度公告，不能称为第三季度成绩。也没有将8月公告中的产品计划当成目前已经兑现的业务收入。

新的结果如果显示平均USDC余额扩大、支付分销成本后的收入空间改善，同时其他收入的贡献更扎实，就更有依据认为业务扩张正转化为经营价值。若增长主要停留在季末余额和链上交易量，净留存却继续承压，则应保留判断。财报中最能改变结论的，不是多一个增长百分比，而是把平均余额、回报率、成本和利润放在同一报告期之后，能否形成一致解释。

资料来源

Circle：8月5日第二季度业绩公告

Circle：10月7日第三季度业绩披露安排